Stablecoins erklärt: USDT, USDC, DAI und das Vertrauensspektrum

Stablecoins sollen der langweilige Teil der Kryptowährungen sein. Sie parken Ihr Geld darin, es bleibt bei einem Dollar stabil, und weiter geht es. Aber der Mechanismus, der den Dollar-Wechselkurs stabil hält, unterscheidet sich drastisch von einem Stablecoin zum nächsten, und diese Unterschiede bestimmen, wie viel Risiko Sie tatsächlich eingehen, wenn Sie einen halten.

Die Gesamtmarktkapitalisierung von Stablecoins liegt deutlich über 200 Milliarden Dollar, wobei Tether allein mehr als die Hälfte davon ausmacht. Das ist eine enorme Menge an Wert, die auf Vertrauensannahmen ruht, die die meisten Inhaber nie untersucht haben. Gehen wir also durch das Spektrum, von den zentralisiertesten und haftungsgebundenen Optionen zu den vollständig dezentralisierten, und seien wir ehrlich darüber, worauf jeder Ansatz verzichtet.

Zentralisiert und Fiat-gestützt: USDT und USDC

Das einfachste Modell: Ein Unternehmen hält Dollar (oder dollaräquivalente Vermögenswerte) auf einem Bankkonto und gibt Token im Verhältnis 1:1 aus. Sie senden ihnen einen Dollar, sie prägen einen Token. Sie lösen den Token ein, sie verbrennen ihn und senden einen Dollar zurück. Tether USDT$1.00USDT$1.0024h+0.01%7d+0.00%30d+0.02%1y+0.04%MCap: N/AVol: N/Avia Statility und Circles USDC USDC$0.9999USDC$0.999924h+0.00%7d-0.01%30d+0.00%1y-0.03%MCap: N/AVol: N/Avia Statility folgen beide diesem allgemeinen Ansatz, aber die Ähnlichkeiten enden dort.

USDT (Tether)

Tether ist der älteste und liquideste Stablecoin. Er dominiert Handelspaare auf praktisch jeder Börse und verarbeitet täglich mehr Volumen als die meisten anderen Kryptowerte. Aber Tether wird seit Jahren wegen seiner Reservenzusammensetzung und Transparenz überprüft.

Lange Zeit zeigten Tethers Bestätigungen, dass ein großer Teil der Reserven in Commercial Paper statt in bar oder Treasury Bills gehalten wurde. Nach Regulierungsdruck und der Marktbereinigung 2022 verlagerte sich das Unternehmen stark auf U.S. Treasuries und hat vierteljährliche Bestätigungsberichte von BDO Italia veröffentlicht. Dies sind keine vollständigen Audits. Eine Bestätigung bestätigt, dass Reserven zu einem bestimmten Zeitpunkt vorhanden waren. Ein ordentliches Audit untersucht Kontrollen, Prozesse und laufende Zahlungsfähigkeit. Tether hat noch nie eines abgeschlossen.

Der optimistische Fall: Tether funktioniert. Es hat seinen Wechselkurs durch mehrere Marktcrashs beibehalten, Billionen an Volumen verarbeitet und dient als de facto Dollar-Zugang in Regionen mit begrenztem Bankenzugang. Der pessimistische Fall: Sie vertrauen einem Unternehmen, das auf den Britischen Jungferninseln registriert ist und eine komplizierte Rechtsgeschichte hat, tatsächlich zu halten, was es sagt.

USDC (Circle)

Circle positioniert USDC als regulierte, transparente Alternative. Reserven werden in bar und kurzfristigen U.S. Treasuries gehalten, mit monatlichen Bestätigungsberichten von Deloitte. Circle ist ein in den USA ansässiges Unternehmen, das der Geldtransmitter-Gesetzgebung der Bundesstaaten unterliegt und hat eine Bankencharta angestrebt.

USDC verlor seinen Wechselkurs kurzzeitig im März 2023, als die Silicon Valley Bank zusammenbrach, weil Circle dort etwa 3,3 Milliarden Dollar an Reserven hinterlegt hatte. Der Wechselkurs erholte sich, nachdem die FDIC alle Einzahlungen garantierte, aber der Vorfall offenbarte ein kontraintuitives Risiko: Transparenter und regulierter zu sein, eliminiert das Risiko nicht. Es verändert nur die Art. Das Risikoprofil von USDC ist an das U.S. Bankensystem gebunden. Ob das besser oder schlechter ist als Tethers Unklarheit, hängt von Ihrem Bedrohungsmodell ab.

Überbesichert und dezentralisiert: DAI

DAI DAI$0.9996DAI$0.999624h-0.05%7d-0.03%30d-0.04%1y-0.08%MCap: N/AVol: N/Avia Statility verfolgt einen grundlegend anderen Ansatz. Es gibt kein Unternehmen, das Dollar in einer Bank hält. Stattdessen sperren Benutzer Krypto-Vermögenswerte (ETH, WBTC, USDC und andere) in MakerDAO Smart Contracts und prägen DAI gegen diese Sicherheiten. Das System erfordert Überbesicherung, typischerweise 150% oder mehr, was bedeutet, dass Sie mindestens 150 Dollar an ETH einzahlen müssen, um 100 DAI zu prägen.

Wenn der Sicherheitswert unter die Liquidationsschwelle fällt, kann jeder eine Liquidation auslösen, die die Sicherheit verkauft, um die Schuld zu decken. Dieser Mechanismus, vollständig durch Code durchgesetzt, ist das, was DAI ohne einen zentralen Verwahrer stabilisiert.

Die Kompromisse sind real. Überbesicherung ist kapitalineffizient. Sie sperren mehr Wert ein, als Sie bekommen. Das System hat Stresstests bestanden, einschließlich des Crash im März 2020, als ETH an einem Tag um 50% fiel, aber dieses Ereignis enthüllte auch Liquidationsengpässe, die einige Tresore unterbesiechert machten. MakerDAO reagierte, indem es Sicherheitentypen diversifizierte und die DAI Savings Rate als Geldpolitik-Tool hinzufügte.

Es gibt eine Ironie, die es zu beachten gibt: Ein großer Teil von DAIs Deckung kommt jetzt von USDC und realen Vermögenswerten. Das bedeutet, DAI, der dezentralisierte Stablecoin, erbt zum Teil die Zentralisierungsrisiken von USDC. Makers Governance hat diese Spannung offen diskutiert, sich in Sky Protocol umbenannt und Sicherheitsquoten angepasst, aber die Abhängigkeit bleibt bestehen.

Der algorithmische Friedhof

Algorithmische Stablecoins versuchen, einen Wechselkurs nur mit Code und Anreizmechanismen beizubehalten, ohne externe Sicherheiten oder minimalere Sicherheitsdeckung. Die Idee ist elegant: Wenn der Preis über 1 Dollar steigt, prägt das Protokoll mehr Token, um das Angebot zu erhöhen. Wenn er unter 1 Dollar fällt, reduziert das Protokoll das Angebot durch Rückkäufe oder Verbrennungsmechanismen.

In der Theorie schafft dies ein selbstkorrigierendes System. In der Praxis ist die Bilanz katastrophal.

TerraUSD (UST) war das prominenteste Beispiel. Es behielt seinen Wechselkurs durch einen Arbitrage-Mechanismus mit LUNA, seinem Schwestertoken. Als das Vertrauen im Mai 2022 zusammenbrach, trat der Mechanismus in eine Todesspirale ein: UST wich ab, LUNA wurde hyperinflationiert, um die Verkäufe zu absorbieren, was das Vertrauen weiter zerstörte, was die Abweichung beschleunigte. Etwa 40 Milliarden Dollar an Wert verdampften in Tagen. Der Zusammenbruch zog mehrere große Kryptofonds und Kreditgeber mit sich.

UST war nicht das erste. Basis Cash, Iron Finance und mehrere andere scheiterten zuvor auf ähnliche Weise. Die Kernschwachstelle ist Reflexivität: Wenn das System auf Vertrauen angewiesen ist, um den Wechselkurs zu halten, wird jeder ausreichend großer Vertrauensverlust selbstverstärkend.

Einige neuere Designs versuchen, algorithmische Elemente mit teilweiser Besicherung zu vermischen. Frax zum Beispiel begann als teilweise besichert und hat sich zu vollständiger Besicherung bewegt. Der Markt scheint kollektiv zu lernen, dass reine algorithmische Designs Tail-Risiken tragen, die schwer zu modellieren und unmöglich zu eliminieren sind.

Das Vertrauensspektrum

Jeder Stablecoin fordert Sie auf, etwas zu vertrauen. Die Frage ist, was.

Zentralisierte Stablecoins sind einfach und flüssig, aber Sie sind dem Risiko der Ehrlichkeit und Zahlungsfähigkeit des Ausstellers ausgesetzt. Überbesicherte Designs entfernen den menschlichen Verwahrer, führen aber Smart-Contract-Risiken und Kapitalineffizienz ein. Algorithmische Designs entfernen Sicherheiten ganz und her, sind aber wiederholt unter echtem Marktstress gescheitert.

Was das für Sie bedeutet

Wenn Sie Stablecoins für kurzfristige Handelsgeschäfte oder schnelle Überweisungen verwenden, spielt die Wahl wahrscheinlich nicht viel Rolle. USDT hat die tiefste Liquidität auf den meisten Börsen, und dieser praktische Vorteil überwiegt oft theoretische Risikobedenken bei kleinen Beträgen über kurze Zeiträume.

Wenn Sie längere Zeit größere Beträge halten, ändert sich die Rechnung. Erwägen Sie, über Stablecoin-Typen zu diversifizieren. Das Halten einer Mischung aus USDC und DAI bedeutet zum Beispiel, dass Sie nicht vollständig den Bankbeziehungen von Circle oder dem Smart-Contract-Risiko von MakerDAO ausgesetzt sind.

Achten Sie darauf, was Deckung tatsächlich bedeutet. Monatliche Bestätigungen sind besser als vierteljährliche, aber keine ist ein Audit. Überbesicherung schützt Sie, bis die Sicherheit selbst schneller zusammenbricht, als Liquidationen verarbeiten können. Kein Mechanismus ist narrensicher.

Der richtige Stablecoin für Sie hängt davon ab, welche Risiken Sie lieber tolerieren. Es gibt keine Option in diesem Spektrum, die nulles Vertrauen beinhaltet. Jeder, der Ihnen das Gegenteil sagt, verkauft etwas.

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