稳定币应该是加密货币中枯燥乏味的部分。你把钱存入其中,它保持在一美元的价格,然后你就可以继续进行。但保持美元挂钩稳定的机制在不同的稳定币之间差异很大,这些差异决定了你持有稳定币时实际承担的风险有多大。
稳定币的总市值远高于2000亿美元,其中Tether单独占据了超过一半。这是一笔巨大的价值,它建立在大多数持有者从未审视过的信任假设之上。让我们沿着光谱行走,从最中心化和托管的选项到完全去中心化的选项,并诚实地讨论每种方法舍弃了什么。
中心化和法币支持的稳定币:USDT和USDC
最简单的模型:一家公司在银行账户中持有美元(或等值美元资产),并以1:1的比例发行代币。你给他们汇一美元,他们就铸造一个代币。你赎回代币,他们销毁它并汇回一美元。Tether USDT$1.00USDT$1.0024h+0.01%7d+0.00%30d+0.02%1y+0.04%via Statility 和Circle的USDC USDC$0.9999USDC$0.999924h+0.00%7d-0.01%30d+0.00%1y-0.03%via Statility 都遵循这种一般方法,但相似之处就此为止。
USDT (Tether)
Tether是最古老、流动性最强的稳定币。它在几乎所有交易所的交易对中占主导地位,每日交易量超过大多数其他加密资产。但Tether多年来因其储备构成和透明度而受到审查。
长期以来,Tether的认证报告显示,储备的很大一部分以商业票据形式持有,而不是现金或美国国债。在监管压力和2022年市场震荡后,该公司大幅转向美国国债,并发布了来自BDO Italia的季度认证报告。这些不是完整审计。认证只是确认储备在特定时间点存在。适当的审计会检查控制、流程和持续的偿付能力。Tether从未完成过审计。
看好的观点:Tether运作良好。它在多次市场崩盘中保持了美元挂钩,处理了数万亿的交易量,并在银行获取有限的地区充当实际的美元入场通道。看空的观点:你信任一家在英属维尔京群岛注册的公司,该公司具有复杂的法律历史,实际持有其所声称持有的资产。
USDC (Circle)
Circle将USDC定位为受监管、透明的替代品。储备以现金和短期美国国债形式持有,由Deloitte提供月度认证报告。Circle是一家基于美国的公司,受州货币传输法规制,并且一直在追求银行特许经营权。
2023年3月硅谷银行倒闭时,USDC曾短暂失去美元挂钩,因为Circle在那里存放了约33亿美元的储备。在FDIC保证所有存款后,美元挂钩恢复了,但这一事件揭露了一个反直觉的风险:更加透明、更加受监管并不能消除风险。它只是改变了风险的类型。USDC的风险状况与美国银行系统息息相关。无论这是否比Tether的不透明更好或更坏,取决于你的威胁模型。
法币支持稳定币对比
| 功能 | USDT (Tether) | USDC (Circle) |
|---|---|---|
| 发行人管辖权 | 英属维尔京群岛 | 美国 |
| 储备认证 | 季度(BDO Italia) | 月度(Deloitte) |
| 完整独立审计 | 否 | 否 |
| 主要储备资产 | 美国国债、现金 | 美国国债、现金 |
| 失去美元挂钩历史 | 恐慌期间短暂下跌 | 贬值至约0.87美元(SVB,2023年3月) |
| 监管立场 | 被动 | 主动,寻求特许经营权 |
| 日交易量 | 加密货币中最高 | 高,但低于USDT |
超额抵押和去中心化稳定币:DAI
DAI DAI$0.9996DAI$0.999624h-0.05%7d-0.03%30d-0.04%1y-0.08%via Statility 采取了根本不同的方法。没有公司在银行中持有美元。相反,用户在MakerDAO智能合约中锁定加密资产(ETH、WBTC、USDC等),并根据该抵押品铸造DAI。该系统要求过度抵押,通常为150%或更高,这意味着你需要存入至少150美元的ETH才能铸造100个DAI。
如果抵押品价值跌破清算阈值,任何人都可以触发清算,该清算会出售抵押品来弥补债务。这种完全由代码执行的机制,是在没有中央托管人的情况下保持DAI美元挂钩的原因。
权衡是真实存在的。超额抵押在资本效率上效率低下。你锁定的价值比你获得的价值更多。该系统已通过压力测试,包括2020年3月的崩盘,当时ETH在一天内下跌50%,但该事件也暴露了清算瓶颈,导致一些金库抵押不足。MakerDAO通过多样化抵押品类型和添加DAI储蓄率作为货币政策工具来做出了回应。
值得注意的讽刺是:DAI支持的很大一部分现在来自USDC和现实世界资产。这意味着作为去中心化稳定币的DAI,部分继承了USDC的中心化风险。Maker的治理已公开与这一紧张关系进行了竞争,重新命名为Sky Protocol并调整了抵押比率,但这种依赖关系仍然存在。
算法稳定币的坟墓
算法稳定币尝试仅使用代码和激励机制维持美元挂钩,没有外部抵押品或最小抵押品支持。这个想法很优雅:当价格升高到1美元以上时,协议铸造更多代币以增加供应。当价格跌破1美元时,协议通过回购或销毁机制减少供应。
理论上,这会创建一个自我纠正的系统。实际上,历史记录是灾难性的。
TerraUSD (UST) 是最突出的例子。它通过与其姐妹代币LUNA的套利机制维持美元挂钩。当2022年5月失去信心时,该机制陷入死螺旋:UST失去美元挂钩,LUNA被过度通货膨胀来吸收抛售,这进一步摧毁了信心,这加速了失去美元挂钩。大约400亿美元的价值在几天内蒸发。崩溃导致多个主要加密基金和借贷机构随之倒闭。
UST不是第一个。Basis Cash、Iron Finance和其他几个以类似方式失败过。核心脆弱性是自反性:当系统依赖于信心来维持美元挂钩时,任何足够大的信心丧失都会变成自我强化。
一些较新的设计试图将算法元素与部分抵押结合起来。例如,Frax最初是部分抵押的,现在已转向完全抵押。市场集体似乎正在学习,纯算法设计具有难以模型化且不可能消除的尾部风险。
信任光谱
每一种稳定币都要求你信任某些东西。问题是信任什么。
稳定币信任光谱
| 类型 | 示例 | 你信任的是 | 关键风险 |
|---|---|---|---|
| 中心化法币支持 | USDT、USDC | 一家公司及其银行合作伙伴 | 交易对手方破产、监管查封 |
| 超额抵押 | DAI (Sky) | 智能合约和治理 | 智能合约漏洞、抵押品崩溃 |
| 算法 | (UST曾在这里) | 博弈论和激励设计 | 压力下的死螺旋 |
| 混合型 | FRAX | 代码和部分准备金的混合 | 继承多个模型的风险 |
中心化稳定币简单且流动性强,但你需要承受发行人的诚实性和偿付能力风险。超额抵押设计消除了人类托管人,但引入了智能合约风险和资本效率低下。算法设计完全消除了抵押品,但在真实市场压力下已反复失败。
这对你意味着什么
如果你使用稳定币进行短期交易或快速转账,选择可能不重要。USDT在大多数交易所有最深的流动性,这种实际优势通常会超过在短期内小额的理论风险关切。
如果你在较长时间内持有更大的金额,计算就会改变。考虑在稳定币类型之间进行多样化投资。例如,持有USDC和DAI的混合,意味着你不会完全暴露于Circle的银行关系或MakerDAO的智能合约风险。
要注意支持实际意味着什么。月度认证报告比季度报告更好,但两者都不是审计。超额抵押在清算处理快于抵押品崩溃的速度之前会保护你。没有机制是绝对可靠的。
适合你的稳定币取决于你发现更能容忍哪些风险。该光谱中没有选项涉及零信任。任何告诉你相反情况的人都在推销东西。
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